覆盖：CY2025 Q1–Q4；各季电话会日期：Q1 2025-05-20、Q2 2025-08-14、Q3 2025-11-20、Q4/全年 2026-02-26 数据来源：各季 earnings call transcript；业绩数值以财报_2025.md 为准，不另行换算 电话会参会人：CEO 沈亚（Eric Ya Shen）、CFO Mark Wang、COO/IR 负责人 Jessie Zheng（Q1–Q3）/ Jessie Fan（Q4）
Q1 2025（电话会日期：2025-05-20，美东时间 7:30 a.m.）
业绩要点（管理层陈述）
| 指标 | Q1 2025 | Q1 2024 | 同比 |
|---|---|---|---|
| 总净营收 | RMB 26.3bn | RMB 27.6bn | 下降 |
| 毛利 | RMB 6.1bn | RMB 6.5bn | 下降 |
| 毛利率 | 23.2% | 23.7% | -0.5pct |
| Non-GAAP 运营利润 | RMB 2.6bn | RMB 3.1bn | 下降 |
| Non-GAAP 运营利润率 | 10.0% | 11.1% | 下降 |
| 归母净利润 | RMB 1.9bn | RMB 2.3bn | 下降 |
| 归母净利率 | 7.4% | 8.4% | 下降 |
| Non-GAAP 归母净利润 | RMB 2.3bn | RMB 2.6bn | 下降 |
| Non-GAAP 归母净利率 | 8.8% | 9.3% | 下降 |
| GMV | RMB 52.38bn | RMB 52.44bn | 基本持平 |
| 活跃客户 | 41.3mn | 43.1mn | 下降 |
| 总订单量 | 167.2mn | 178.5mn | 下降 |
| 活跃 SVIP 客户 | 同比 +18% | — | 占线上消费 51% |
总运营费用同比下降 1.6%；履约费用 RMB1.9bn（-4.8%）；营销费用 RMB732.1mn（+6.0%）；技术与内容费用 RMB449.1mn（-6.8%）；管理费用 RMB950.8mn（+2.3%）。
期末现金及受限制现金 RMB28.9bn；短期投资 RMB192.3mn。
管理层关键表述
CEO 沈亚：
- 「Q1 业绩基本符合预期，我们继续推进重返增长的路径。」
- 服饰品类在 Q1 实现正增长；SVIP 活跃客户同比增长 18%，贡献线上消费 51%。
- 公司推出超过 200 个品牌参与 Made for Vipshop 定制项目，并新增邀请制私密特卖（invite-only private sales）。
- Q2 起 SVIP 新增旅行福利，包括长隆金卡升级、SIM 卡、酒店住宿等。
- 正大力应用 AI：改善搜索推荐算法、生成智能搭配内容、自动化客评摘要、AI 客服与营销素材生成。
- 「我有信心，我们的团队能够持续穿越市场波动，坚守折扣零售品牌的价值主张，重回增长轨道。」
CFO Mark Wang：
- 「在销售承压的情况下，我们依然保持了稳健的盈利能力，费用纪律不变。」
- 全年 2025 承诺：返还不低于 2024 年 non-GAAP 净利润（约 RMB9bn）的 75% 给股东，年初至今已返还超过 US$400mn（含约 US$250mn 年度股息及逾 US$150mn 回购）。
分析师问答 Q&A
Q（Thomas Chong，Jefferies）： Q2 GMV 月度趋势及全年收入/盈利展望；618 大促与往年相比的情况如何？
A（沈亚）： 1月2月消费情绪低迷，3月开始边际改善，进入Q2（4月以后）销售势头明显好转。全年展望维持：Q3或Q4重返正增长，上半年预计同比-5%至0%。全年净利率将与2024年大体相当。618大促趋于常态化，消费者不再囤货，更注重刚需和季节性商品的性价比；唯品会聚焦提供差异化折扣和高品质商品。
Q（Alicia Yap，花旗）： 美国关税是否影响业务？是否有出口转内销的服装涌入竞争？另：是否考虑赴港二次上市？
A（沈亚）： 直接美国敞口极小，主要为少量医疗保健品或非美国原产商品。已开始与出口转内销的服装企业合作，但因标准（品牌商标、质检认证等）差异，落地需要时间；长期来看这是获取优质供给的机会。
A（Mark Wang）： 公司内部正密切跟踪资本市场变化，评估香港二次上市选项，如有进展会向市场更新。
Q（Wei Xiong，瑞银）： SVIP 增长策略与目标；竞争格局变化。
A（沈亚）： SVIP 连续多个季度实现双位数增长，2025 全年有信心保持双位数增长。正通过邀请制私密特卖、独家商品等提升 SVIP 留存和复购；相信 SVIP 线上消费占比将从 51% 进一步提升。行业竞争极为激烈，但唯品会坚守折扣零售品牌定位，通过商品、价格、服务三个核心赢得客户。
Q（Jialong Shi，野村）： SVIP 消费频次与 ARPU 趋势；退货率；2025 全年资本回报承诺是否不变？
A（沈亚）： SVIP ARPU 因新客稀释有小幅下降，但老客（两年以上）ARPU 降幅更小；将通过独家商品和个性化推荐提升跨品类购买。退货率整体稳定，上季度约上升两个百分点，过去六七年维持低单位数年增幅，远低于竞争对手。
A（Mark Wang）： 资本回报承诺不变：2025 全年返还不低于 RMB9bn × 75%，折合约 US$900mn；年初至今已超 US$400mn。自 2021 年 4 月以来累计已向股东返还超 US$30 亿。
Q（Eddy Wang，摩根士丹利）： 以旧换新政策对 GMV 贡献；杉杉奥莱 REIT 后资本策略是否变化？
A（沈亚）： 以旧换新覆盖家电，但家电并非唯品会强项，消费者不会在唯品会买家电。预计以旧换新对 GMV 贡献约 1%，财务影响微乎其微。
A（Mark Wang）： 中国奥莱市场庞大且快速增长，唯品会是中国最大奥莱运营商之一（当时已有 20 家门店），已向中国证监会及上交所提交 REIT 申报材料。REIT 是融资平台，可将更多奥莱资产纳入，所得资金用于新项目投资和兼并收购。
Q（Roger Duan，巴克莱）： 营销支出与毛利率平衡；全年指引。
A（沈亚）： 营销支出一贯审慎，2024 年占收入 2.7%，Q1 为 2.8%，全年预期控制在 3% 以内。不单纯靠营销驱动客户增长，而是靠商品价值和服务的组合。正多元化营销渠道（电视、外部平台精准营销、媒体合作），追求最佳 ROI。
指引 / 展望
- Q2 2025 总净营收指引：RMB25.5bn–26.9bn，同比约-5%至0%。
- 全年维持重返正增长（Q3 或 Q4）、全年净利率与 2024 年大体可比的目标。
Q2 2025（电话会日期：2025-08-14）
业绩要点（管理层陈述）
| 指标 | Q2 2025 | Q2 2024 | 同比 |
|---|---|---|---|
| 总净营收 | RMB 25.8bn | RMB 26.9bn | 下降 |
| 毛利 | RMB 6.1bn | RMB 6.3bn | 下降 |
| 毛利率 | 23.5% | 23.6% | 基本稳定 |
| Non-GAAP 运营利润 | RMB 2.4bn | RMB 2.6bn | 下降 |
| Non-GAAP 运营利润率 | 9.3% | 9.5% | 小幅下降 |
| 归母净利润 | RMB 1.5bn | RMB 1.9bn | 下降 |
| 归母净利率 | 5.8% | 7.2% | 下降 |
| Non-GAAP 归母净利润 | RMB 2.1bn | RMB 2.2bn | 小幅下降 |
| Non-GAAP 归母净利率 | 8.0% | 8.1% | 基本稳定 |
| Non-GAAP 稀释 ADS EPS | RMB 4.06 | RMB 3.91 | 上升 |
| GMV | RMB 51.4bn | RMB 50.6bn | +1.7% |
| 活跃客户 | 43.5mn | 44.3mn | 下降 |
| 总订单量 | 193.0mn | 197.8mn | 下降 |
| 活跃 SVIP 客户 | 同比 +15% | — | 占线上消费 52% |
管理费用 RMB1.3bn，显著上升，主要因杉杉奥莱股权激励费用增加；技术与内容费用下降 9.3%；营销费用下降 3.3%（占收入 2.8%，稳定）。
期末现金及受限制现金 RMB24.7bn；短期投资 RMB3.0bn。
管理层关键表述
CEO 沈亚：
- 「二季度团队迅速行动，重振客户活跃度和销售势头，业务出现稳定迹象（stabilization）。」
- GMV 恢复正增长，主要由服饰相关品类强劲驱动。
- 上半年新增约 500 个品牌，Made for Vipshop 定制线保持强势势头，部分品牌上该系列占平台销售超 20%。
- SVIP 私密特卖升级，以邀请制形式为高价值客户提供独家大牌深度折扣。
- AI 方面：AI 生成评论与 Q&A 提升购物体验；AI 驱动售前支持提升转化与问题解决率；AI 营销内容覆盖外部渠道。
CFO Mark Wang：
- 「再次实现健康盈利能力，在追求稳定业务的同时维持财务纪律。」
- 上半年通过股息与回购合计返还 US$640mn+（超过 US$614mn），其中 Q2 回购 US$349.8mn（为近两年最高单季回购额）。
- 坚定兑现 2025 全年资本回报承诺（不低于 RMB9bn × 75%，折合约 US$900mn）。
分析师问答 Q&A
Q（Alicia Yap，花旗）： 即时电商/快速配送（quick commerce）对唯品会有无冲击？近期洪涝天气是否影响服饰消费？
A（沈亚，由 Jessie Zheng 转述）： 即时电商对业务无实质影响——唯品会以服饰为核心，标品占比小；消费者在快速配送平台购买日常必需品，不影响其在唯品会购买服饰品类的需求。洪涝天气对出行和购物活动影响不明显，各线城市数据均未见异常。
Q（Chih-Hung Chang，摩根大通）： Q3 指引重返正增长，是基期效应还是真实增长？Q2 回购大幅增加有何特别原因？是否会持续到下半年？
A（沈亚，Jessie Zheng 转述）： Q3 正增长来自过去多季度的真实努力：客户（含新客）已重回正增长、商品端大力补充高性价比差异化商品；Q3 基期本身没有特别低（2024 年 Q3 还因天气因素受益）。对 Q4 也希望保持正增长，并期望后续增速进一步加速。
A（Mark Wang）： Q2 回购加速没有特别原因，只是兑现返还股东价值的承诺——全年须回馈约 US$900mn，保持节奏推进而已。
Q（Wei Xiong，瑞银）： 退货率与 GMV 和收入缺口的关联；杉杉奥莱最新进展与战略规划？
A（沈亚，Jessie Zheng 转述）： 退货率没有超预期变化，每年结构性上升约 2–3 个百分点，主要因 SVIP 占比提升（SVIP 退货率偏高）；相信随着基数稳定，退货率将趋于平稳。杉杉奥莱目前 20 家门店，同店可比增长已连续多季度保持双位数；行业处于价值消费顺风期，计划持续扩张，选取合适城市和位置，将奥莱业务打造为长期战略资产。
指引 / 展望
- Q3 2025 总净营收指引：RMB20.7bn–21.7bn，同比约 0%–5%。
Q3 2025（电话会日期：2025-11-20，美东时间 7:00 a.m.）
业绩要点（管理层陈述）
| 指标 | Q3 2025 | Q3 2024 | 同比 |
|---|---|---|---|
| 总净营收 | RMB 21.4bn | RMB 20.7bn | +3.4% |
| 毛利 | RMB 4.9bn | RMB 5.0bn | 下降 |
| 毛利率 | 23.0% | 24.0% | -1.0pct |
| Non-GAAP 运营利润 | RMB 1.6bn | RMB 1.7bn | 下降 |
| Non-GAAP 运营利润率 | 7.5% | 8.2% | 下降 |
| 归母净利润 | RMB 1.2bn | RMB 1.0bn | +16.8% |
| 归母净利率 | 5.7% | 5.1% | 上升 |
| Non-GAAP 归母净利润 | RMB 1.5bn | RMB 1.3bn | +14.6% |
| Non-GAAP 归母净利率 | 7.0% | 6.3% | 上升 |
| Non-GAAP 稀释 ADS EPS | RMB 2.98 | RMB 2.47 | 上升 |
| GMV | RMB 43.1bn | RMB 40.1bn | +7.5% |
| 活跃客户 | 40.1mn | 39.6mn | +1.3% |
| 总订单量 | 166.4mn | 163.9mn | +1.5% |
| 活跃 SVIP 客户 | 同比 +11% | — | 占线上消费 51% |
总运营费用 RMB3.9bn（+2.6%）；履约费用 RMB1.9bn（+8.7%，含物流优化投入）；营销费用 RMB667.2mn（+8.0%）；技术与内容费用 RMB438.6mn（-3.4%）；管理费用 RMB984.6mn（+2.8%）。
期末现金及受限制现金 RMB25.1bn；短期投资 RMB5.9bn。年初至今回购+股息合计超 US$730mn。
重大事项： Vipshop Outlet REIT（基金代码 508082.SH）于 2025 年 9 月 12 日在上海证券交易所挂牌上市，底层资产为宁波杉杉奥莱，募集资金约 RMB3.48bn。
管理层关键表述
CEO 沈亚：
- 「三季度业绩展示了我们重回增长轨道的切实进展，收入、活跃客户、订单量均实现同比增长。」
- 成功恢复业务增长（successfully regained business growth in the third quarter）。
- 组织架构重塑：已更换部分主要商品部门高级管理人员，引进新人才，向各团队注入更大敏捷性和效率；创始人更多深度参与日常运营，加快决策转化为行动的速度。
- 商品策略三支柱：相关性（relevancy）、差异化（differentiation）、品类专业化（specialization）。Made for Vipshop 继续强劲，某头部跑鞋品牌通过独家定制在 9 月平台销售中贡献 50%；某女装品牌通过深度折扣定制大幅提升销售势头。
- AI 应用推进：推出 AI 试穿（try-on）功能，客户虚拟试衣后分享购买意向，显著提升参与度；AI 广告（AI-generated marketing creatives）日益占据更大比例，提升获客效率；AI 客服自动化路由与解决客户问题。
- 「我们明确不进军即时电商（quick commerce），但我们在部分城市和标准品类推出了次日达，并加快了核心城市服饰配送速度。」
CFO Mark Wang：
- 「收入超预期增长，净利润强劲扩张，验证了均衡增长投入与价值创造的纪律模型。」
- 「毛利率下降反映了我们为 SVIP 及高价值客户提供更多优惠激励，以最大化销售和收入增长。长期来看，毛利率预期与 2024 年可比，稳定在约 23% 左右。」
- 2025 全年资本回报承诺（75% of RMB9bn non-GAAP net income）坚定不变；年初至今已超 US$730mn。
分析师问答 Q&A
Q（Thomas Chong，Jefferies）： 即时电商竞争态势；10–11 月（Q4 初）GMV 趋势；2026 展望？
A（沈亚）： 坚定不做即时电商，但通过次日达和配送优化满足便利性需求。10–11 月包括整个双 11 期间同比录得不错增长，对 Q4 季度（0%–5% 指引）合理乐观。2026 年折扣零售品牌领域仍有机会，但预期消费情绪逐步正常化，公司将在增长与盈利之间保持均衡，坚守高质量发展路线。
Q（Alicia Yap，花旗）： 商品团队重组详情及对财务表现的影响；AI 对客户流失的具体帮助？
A（沈亚）： 组织变革贯穿全公司（商品、客户运营、技术），核心目的是注入敏捷性和效率，创始人亲自深度参与日常运营，团队可以更快决策、执行。重组了母婴部门，将服饰与非服饰融合，推动跨品类协同。AI 方面：已将 AI 试穿、AI 广告创意生成、AI 客服（能处理大多数产品咨询，自动化解决率接近 90%，在 Q4 电话会中披露）大规模铺开；正在实验用 AI Agent 解决客户流失和留存问题。
Q（Chih-Hung Chang，摩根大通）： 净利润增长好但运营利润仍同比下降，何时运营利润能恢复正增长？另：传闻考虑赴港上市？
A（Mark Wang）： 毛利率下降是有意为之（为 SVIP 和高价值客户提供更多激励）；未来随着商品能力和 AI 技术进步，营销支出将成为 GMV 增长的主要驱动力，预期长期毛利率稳定在约 23%。香港上市方面，持续跟踪资本市场变化，有进展会告知市场。
Q（Wei Xiong，瑞银）： 活跃客户和收入增长转正后，Q4 是否持续改善？2026 客户和收入增长预期？2026 股东回报计划？
A（沈亚）： Q4 客户同比增长预期加速（好于 Q3）。2026 年收入增长将由客户数量增长和 ARPU 双重驱动；正多方位尝试新营销形式和渠道（包括 App 内容、短剧等）。
A（Mark Wang）： 2025 资本回报承诺坚定兑现（截至当时已超 US$730mn）。2026 将继续投资业务增长、提升利润、创造现金以支撑股息和回购，届时会评估合适力度。
指引 / 展望
- Q4 2025 总净营收指引：RMB33.2bn–34.9bn，同比约 0%–5%。
Q4 2025 / 全年（电话会日期：2026-02-26，美东时间 7:00 a.m.，属于 2025 文件纳入范围）
业绩要点（管理层陈述）
Q4 2025
| 指标 | Q4 2025 | Q4 2024 | 同比 |
|---|---|---|---|
| 总净营收 | RMB 32.5bn | RMB 33.2bn | 下降 |
| 毛利 | RMB 7.4bn | RMB 7.6bn | 下降 |
| 毛利率 | 22.9% | 23.0% | 基本稳定 |
| 运营利润 | RMB 2.90bn | RMB 2.85bn | +1.7% |
| 运营利润率 | 8.9% | 8.6% | 上升 |
| Non-GAAP 运营利润 | RMB 3.2bn | RMB 3.4bn | 下降 |
| Non-GAAP 运营利润率 | 10.0% | 10.2% | 小幅下降 |
| 归母净利润 | RMB 2.6bn | RMB 2.4bn | +5.8% |
| 归母净利率 | 8.0% | 7.4% | 上升 |
| Non-GAAP 归母净利润 | RMB 2.9bn | RMB 3.0bn | 小幅下降 |
| Non-GAAP 归母净利率 | 8.8% | 9.0% | 小幅下降 |
| 稀释 ADS EPS | RMB 5.12 | RMB 4.69 | 上升 |
| Non-GAAP 稀释 ADS EPS | RMB 5.66 | RMB 5.70 | 基本持平 |
| GMV | RMB 66.6bn | RMB 66.2bn | +0.6% |
| 活跃客户 | 45.3mn | 45.7mn | 略降 |
| 总订单量 | 206.0mn | 217.5mn | 下降 |
| 活跃 SVIP 客户 | 双位数增长 | — | 占线上消费 52% |
总运营费用同比下降 3.7%（RMB4.9bn）；履约费用 RMB2.4bn（-1.0%）；营销费用 RMB873.7mn（-6.1%）；技术与内容费用 RMB425.5mn（-9.3%）；管理费用 RMB1.1bn（-5.2%）。
期末现金及受限制现金 RMB24.1bn；短期投资 RMB5.8bn；Q4 回购 US$305.4mn。
全年 FY2025
| 指标 | FY2025 | FY2024 | 同比 |
|---|---|---|---|
| 总净营收 | RMB 105.9bn | RMB 108.4bn | -2.3% |
| GMV | RMB 213.5bn | RMB 209.3bn | +2.0% |
| 毛利 | RMB 24.5bn | RMB 25.5bn | 下降 |
| 毛利率 | 23.1% | 23.5% | -0.4pct |
| 运营利润 | RMB 8.1bn | RMB 9.2bn | 下降 |
| 运营利润率 | 7.7% | 8.5% | 下降 |
| Non-GAAP 运营利润 | RMB 9.9bn | RMB 10.7bn | 下降 |
| Non-GAAP 运营利润率 | 9.3% | 9.9% | 下降 |
| 归母净利润 | RMB 7.2bn | RMB 7.7bn | 下降 |
| 归母净利率 | 6.8% | 7.1% | 下降 |
| Non-GAAP 归母净利润 | RMB 8.7bn | RMB 9.0bn | 下降 |
| Non-GAAP 归母净利率 | 8.3% | — | 稳定 |
| Non-GAAP 稀释 ADS EPS | RMB 17.08 | RMB 16.75 | 上升 |
| 年活跃客户 | 84.8mn | 84.7mn | 基本持平 |
| 活跃 SVIP | 9.8mn | 8.8mn | +11.5% |
| 总订单量 | 732.4mn | 757.5mn | -3.3% |
| 经营现金流 | RMB 7.5bn | — | — |
| 自由现金流 | RMB 5.35bn | — | — |
全年向股东返还 US$944.1mn（股息+回购）；Made for VIP 独家品类全年销售增长超 40%，占线上服饰销售 5%；AI 客服自动化率接近 90%。
管理层关键表述
CEO 沈亚：
- 「2025 年以战略重组、运营韧性和对高质量增长的坚定承诺为年度主题。」
- Q4 业绩略低于预期，原因是 12 月消费活动放缓：冬季服装需求偏弱、春节较晚导致节前采购延迟。
- 全年战略重组成效：商品与客户参与团队重组，强化敏捷性和长期竞争力；打破内部壁垒，加快决策执行。
- Made for VIP 成为差异化核心驱动力：「独家品类全年销售增长超 40%，占线上服饰销售 5%。」
- SVIP 依然是增长基石：全年活跃 SVIP 增长 11% 至 9.8mn，贡献线上消费 52%；通过独家特卖和家庭福利，SVIP 展现显著高于普通客户的留存率和复购率。
- AI 深入运营：「AI 客服已能自动化处理大多数产品咨询，自动化解决率接近 90%；AI 生成内容广泛用于营销活动；AI 虚拟试穿全面上线，已证实对客户忠诚度和复访率有积极影响。」
- 看好 2026：「我们的专注战略和强劲执行力给了我们高度信心，能在 2026 年及以后实现可持续盈利增长。」
CFO Mark Wang：
- 「以稳健表现结束 2025 年——动态市场中坚实的盈利能力体现了投资纪律。」
- 兑现 2025 全年资本回报承诺：全年向股东返还 US$944.1mn。
- 2026 资本回报：继续执行「不低于 2025 年 Non-GAAP 归母净利润的 75%」方针，包括约 US$300mn 年度股息（较 2025 财年股息提升）及持续回购计划。
- Q1 2026 指引：RMB26.3bn–27.6bn，同比约 0%–5%。
分析师问答 Q&A
Q（Ronald Keung，高盛）： Q4 年初至今（Q1）业绩及 Q1 指引背后逻辑；2026 年毛利率和利润率展望？
A（沈亚，Jessie Fan 转述）： Q4 网上销售在 12 月受到明显冲击——气温异常偏暖，冬装销售远不及预期；春节较晚，消费者购节前商品无紧迫感。但进入 Q1，随着新年采购启动，客户活跃度明显回升；1–2 月合计来看，核心业务有明显复苏，维持 0%–5% 正增长指引的信心充足。
A（沈亚，利润率展望）： 公司一贯坚持高质量增长、可持续盈利增长的经营哲学，预期 2026 年利润率保持稳定，并将尽力在利润率上超越预期。
Q（Alicia Yap，花旗）： 2026 用户增长目标；服饰 vs. 非服饰需求趋势；AI/Agentic commerce 风险；是否加大线下（杉杉奥莱）投入？
A（沈亚，Jessie Fan 转述）： 用户增长是首要优先项。Q4 因消费活动整体放缓，客户增长略有压力，但 2026 年有望重回增长，理想状态下客户增速快于销售增速（以抵消退货率小幅上升的影响）。消费者仍偏向谨慎和价值导向，但在服饰和非服饰品类均持续消费，关键是要给他们足够强的购买理由。对于 Agentic AI/电商模式的冲击，唯品会的核心护城河在商品采购能力和供应链可靠性——只要在选品和品质保证上做出差异，就不会落后。同时积极扩张线下杉杉奥莱，形成更稳定的收入和利润流。
指引 / 展望
- Q1 2026 总净营收指引：RMB26.3bn–27.6bn，同比约 0%–5%。
- 2026 全年资本回报：年度股息约 US$300mn + 持续回购；不低于 FY2025 Non-GAAP 归母净利润的 75%。
- 宣布 FY2025 年度股息：每 ADS US$0.62，登记日 2026-04-10，预计支付日 2026-04-24。
全年主线小结
收入轨迹： 上半年（Q1–Q2）同比下降，Q3 首次转正（+3.4%），Q4 因暖冬和春节延迟再度下降，全年营收下降约 2.3%。但 GMV 全年正增长 2.0%，反映交易结构持续改善。
SVIP 引擎： 全年 SVIP 活跃客户同比增长 11.5% 至 9.8mn，持续贡献线上消费 51%–52%；Made for VIP 独家系列成长超 40%。这是抵御竞争的核心护城河，也是与主要电商平台最重要的差异化来源。
利润与费用纪律： Non-GAAP 毛利率全年维持在 23.1%，Non-GAAP 归母净利率 8.3%（与 2024 年大体持平）。Non-GAAP 稀释 ADS EPS 同比提升至 RMB17.08（受回购减少流通股驱动）。管理费用因杉杉奥莱股权激励公允价值上升而增加，是唯一显著偏离的费用项。
资本配置： 全年向股东返还 US$944.1mn（回购+股息），Q4 单季回购 US$305.4mn 为全年最高。截至年末新回购计划剩余额度 US$316mn，有效期至 2027 年 2 月。
战略转折： 2025 年中实施了大规模组织重组，创始人深度介入日常运营，更换部分主要商品团队高层，全面引入 AI（客服、试穿、广告、搜推）；Vipshop Outlet REIT 在 9 月上市，为线下奥莱资产实现资本化。
竞争表态： 四次电话会一致表态：坚守折扣零售品牌定位（off-price retail for brands），不跟风即时电商，继续通过商品差异化、SVIP 高价值客户体系和线下奥莱扩张构筑竞争壁垒。
参考来源
Q1 2025 电话会 Transcript（Motley Fool，2025-05-20）： https://www.fool.com/earnings/call-transcripts/2025/05/20/vipshop-vips-q1-2025-earnings-call-transcript/
Q2 2025 电话会 Transcript（Insider Monkey，2025-08-14/15）： https://www.insidermonkey.com/blog/vipshop-holdings-limited-nysevips-q2-2025-earnings-call-transcript-1591149/
Q3 2025 电话会 Transcript（Motley Fool，2025-11-20）： https://www.fool.com/earnings/call-transcripts/2025/11/20/vipshop-vips-q3-2025-earnings-call-transcript/
Q4/全年 2025 电话会 Transcript（Insider Monkey，2026-02-26/27）： https://www.insidermonkey.com/blog/vipshop-holdings-limited-nysevips-q4-2025-earnings-call-transcript-1705260/
Q1 2025 业绩新闻稿（官方 IR）： https://ir.vip.com/news-releases/news-release-details/vipshop-reports-unaudited-first-quarter-2025-financial-results
Q2 2025 业绩新闻稿（官方 IR）： https://ir.vip.com/news-releases/news-release-details/vipshop-reports-unaudited-second-quarter-2025-financial-results
Q3 2025 业绩新闻稿（官方 IR）： https://ir.vip.com/news-releases/news-release-details/vipshop-reports-unaudited-third-quarter-2025-financial-results
Q4/FY2025 业绩新闻稿（官方 IR，2026-02-26）： https://ir.vip.com/news-releases/news-release-details/vipshop-reports-unaudited-fourth-quarter-and-full-year-2025
SEC 6-K Q1 2025（Exhibit 99.1）： https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1529192/000119312525122807/d849389dex991.htm
SEC 6-K Q2 2025（Exhibit 99.1）： https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1529192/000119312525180286/d926232dex991.htm
SEC 6-K Q3 2025（Exhibit 99.1）： https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1529192/000119312525288927/d842251dex991.htm
SEC 6-K Q4/FY2025（Exhibit 99.1）： https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1529192/000110465926019965/tm267413d1_ex99-1.htm
Vipshop Outlet REIT 上市（德勤公告）： https://www.deloitte.com/cn/en/about/press-room/deloitte-china-assists-listing-of-cicc-fund-vipshop-outlet-reit-on-sse.html
Q2 2025 Investing.com 分析： https://www.investing.com/news/transcripts/earnings-call-transcript-vipshop-q2-2025-beats-expectations-stock-rises-93CH-4198014
Q4 2025 GuruFocus 电话会要点： https://ca.investing.com/news/company-news/vipshop-holdings-ltd-vips-q4-2025-earnings-call-highlights-navigating-challenges-with--4482523